Mi inversión top 1 HOY
Mirgor. Una mala palabra en el mercado.
Dejé de escribir en Twitter sobre Mirgor porque despertaba demasiado enojo.
Pero enojo posta. Por su modelo de negocio, por el sub-régimen industrial de Tierra del Fuego, por la performance deplorable del último año. Leí hasta maldiciones a Mirgor. Pero no sólo odio de inversores. También de la política, del periodismo.
Están los detractores equivocados? para nada. Tienen razón en muchas cosas.
Tengo bastante presente una frase que me dijo mi amigo, Chino, hace un par de años: “tener la razón está sobrevaluado”.
Qué cierto!
Cuántas veces nos encerramos en discusiones infértiles para tener razón? qué pérdida de tiempo y energía.
En lo que a la inversión respecta, el ego es el consejero perfecto para la RUINA. Y en este espacio NO buscamos tener razón. Sólo buscamos buenos negocios.
"No importa para nada si tienes razón o no. Lo que importa es cuánto ganas cuando tienes razón y cuánto pierdes cuando estás equivocado.” - George Soros.
Algunos amigos, grandes inversores, continuamente me están torpedeando mis tesis de inversión. Hace algunos años me molestaba, en especial cuando estaba muy expuesto a una de ellas. Lo sentía como un ataque personal.
Hoy lo recibo con los brazos abiertos. Pocas cosas me ayudan más a ser mejor inversor que el ejercicio de “abogado del diablo”. Los ataques a mis tesis de inversión me obligan a mantener la guardia alta.
Dicho esto, te invito a que reflexiones conmigo sobre Mirgor de forma abierta y receptiva.
Dejemos en la puerta del blog los prejuicios sobre la basura que es esta empresa.
“La tarea que tenemos entre manos es encontrar más empresas del tipo ‘todo el mundo sabe que es una mala idea’" - Nick Sleep. Carta anual Nomad Investment 2003.
He visto negocios contrarian que no despiertan interés. Pero jamás uno que directamente despierte ODIO.
Los misiles contra la empresa me sorprendieron tanto que en un momento frené y dije:
che… pará. Si este bicho no quiebra estamos frente al negocio más contrarian de todo el mercado argentino.
Repasemos un poco los prejuicios que más leo:
Mirgor es una “piedra” que no sube con nada.
Por lo general cuando compramos un activo, otra persona lo está vendiendo. Y ambos piensan que el otro es idiota.
Muchas veces, mientras apreto el botón de compra en Mirgor, me pregunto si el tonto de la transacción no seré yo. Un buen proxy es mirar qué hacen los grandes fondos de inversión, los players institucionales, el dinero “inteligente”.
Para seguirlos?
No. En absoluto. Me preocuparía mucho estar del mismo lado del mostrador que la industria de fondos.
Los fondos de inversión (FCIs) locales han desarmado casi el 50% de sus acciones en Mirgor en los últimos 16 meses. A pesar de haber tenido flujos netos de suscripción robustos.
Qué significa?
Un fondo neutro que mantiene el 1% del portfolio constante en Mirgor, por el sólo hecho de tener ingresos de plata nueva tiene que comprar más acciones.
Por ello, por ejemplo, si un fondo baja su ponderación en Mirgor de 1% a 0,8% pero al mismo tiempo está recibiendo nuevos clientes, podría estar siendo comprador de Mirgor a pesar de su menor ponderación.
Vamos al punto.
Los fondos argentinos vendiendo el 46% de sus acciones en la empresa INCLUSO con las fuertes suscripciones netas que tuvieron, equivale a que en realidad bajaron la ponderación de Mirgor en un 75%.
En criollo: los fondos REVENTARON su posición. Vendieron 3/4 de la exposición que tenían a Mirgor en sólo 16 meses.
Por qué te cuento esto?
Porque tener de contraparte a los FCIs es una EXCELENTE señal de que probablemente yo no sea el que se esté equivocando.
“Si después de 10 minutos en una mesa de póker aún no descubriste quién es el tonto, entonces el tonto eres tú"
Cómo confirmo las sospechas de que el mercado y los fondos se están equivocando?
Porque esta venta de acciones se contrastó con un período de fuerte rebote exuberante donde los FCIs salieron en manada a comprar Mirgor.
Cuándo?
Entre la victoria electoral de Sergio Massa en las elecciones del 22 de octubre y el ballotage de noviembre. Mientras la bolsa argentina caía, Mirgor volaba.
Frente a un triunfo de Massa todos querían tener Mirgor.
La conclusión es determinantemente visible: el dinero “inteligente” está vendiendo el prejuicio de que Mirgor no es viable en la nueva Argentina.
Y esto es lo que más me anima a apretar el acelerador. Saber quién es mi contraparte, saber qué piensa, y saber por qué actúa como actúa.
Adentrándonos en la empresa
Seguramente pienses que Mirgor pega etiquetas a celulares en Tierra del Fuego haciéndolos caros e inviables. Ergo, cuando abran importaciones se funde.
Dejemos un minuto de lado los celulares.
Sabías que en realidad Grupo Mirgor es un holding con muchas unidades de negocio?
Por ejemplo Mirgor International. Hace unos pocos años esta unidad de negocio ni siquiera existía. Hoy tiene una presencia robusta regional y un potencial de crecimiento que el mercado ni siquiera conoce… y mucho menos pricea.
Mirgor International ganó un contrato muy fuerte de logística, planificación, compra y entrega de productos con Millicom, empresa europea de operaciones regionales con una telco llamada Tigo que opera en más de una decena de países en nuestro continente, y a la cual Mirgor le hace la asistencia completa.
Por otro lado y en línea con la expansión internacional corre la regionalización de la relación comercial con Samsung. Mirgor y Samsung pasaron de ser socios estratégicos en Argentina a consolidar la relación en gran parte del continente.
Esta pata de negocio cubre Sudamérica y Centroamérica. Además de una presencia consolidada en Uruguay, Paraguay y algo de Chile, se sumó República Dominicana donde Mirgor ya tiene 20 empleados, toda la distribución de Samsung y 6 puntos de venta abiertos. Esto se acopla a la presencia junto a Millicom que ya tiene, también, en Dominicana.
Y en tiempo récord!
Algo parecido a República Dominicana se está replicando en Ecuador y Panamá. El CEO de Mirgor espera que pronto la compañía tenga una presencia regional robusta en no menos de 12 países.
Mirgor este año con su negocio internacional planea facturar entre USD 240 y 300 mill, y creo que estará más cerca del segundo número.
No estamos hablando del sub-regimen industrial. Tampoco de Tierra del Fuego… ni siquiera de Argentina!!!
Cuánto vale un negocio que crece de forma robusta por todo el continente, que aporta dólares frescos sin exponerse al riesgo argentino y con amplia diversificación geográfica?
Si me presionas un poco… si quisieran vender un negocio high-growth como este no me sorprendería que logren sacarle más de USD 150 mill. Los lazos construidos durante años con un socio comercial del prestigio de Samsung NO SON TRIVIALES.
Sabés cuánto vale todo Mirgor por bolsa? USD 220 mill. Menos de lo que va a facturar este año sólo su pata internacional en etapa embrionaria.
El pegado de etiquetas de Tierra del Fuego? lo entregamos con moño. Pero igualmente repasemos los negocios en el plano local:
Mirgor en los últimos años también creó una unidad de negocio retail, de la mano de Samsung, con un crecimiento sorprendentemente robusto. E-commerce propio, manejo de todas las páginas y canales de Samsung Argentina. Marketplaces integrados. Más de 70 puntos de venta oficial Samsung en Argentina y República Dominicana.
Pero también un nombre propio: Diggit. Gracias a esto fabrican, importan, distribuyen y venden productos electrónicos integrando toda la cadena vertical.
Pero toda la cadena vertical en serio.
Incluso crearon un centro logístico en Garín, Buenos Aires. Se llama MirLog y cuenta con 24.000 m2. Desde Mirlog se despachan 45.000 paquetes para el comercio electrónico… por día! Una mini ciudad de 400 colaboradores.
Quién puede competir contra este grado de eficiencia e INTEGRACIÓN?
En este marco Mirgor también creó una marca de televisores y bicicletas eléctricas 100% propia: QUINT.
Sabés cuanto facturó el segmento retail de Mirgor tomando un dólar post devaluación de diciembre?
Más de USD 500 mill. Un negocio bastante nuevo que también es de rápido crecimiento y no está expuesto al riesgo de Tierra del Fuego!
Vamos todavía un poquito más allá:
En 2019 Mirgor incursionó en agro exportando 1.000 toneladas de soja a Europa. Y es otro negocio más que escalaron de forma bestial en tiempo récord!
Hoy la pata agropecuaria lleva exportadas más de 1.000.000 de toneladas. Adquirieron un campo en Bolivar de 1452 hectáreas, están escalando la producción y exportación de proteína animal con una granja de criado porcino, y se encuentran abriendo un nuevo frente avanzando con los proyectos de ingeniería de una planta de producción de Malta.
Sabés qué espera el management para los próximos 3 años con este nuevo negocio? exportar más de 1.200.000 tn y producir más de 200.000 tn.
Aún más, para 2028 proyectan ventas de USD 1.000 mill.
Paremos la pelota un minuto y repasemos lo que charlamos:
Te diste cuenta que luego de todo esto ni siquiera tocamos el tema de Tierra del Fuego y el sub-régimen industrial por el que hoy el mercado pricea la caída y fracaso de Mirgor?
En un momento pensé en todas estas nuevas unidades de negocio como algo malo, bajo el concepto de Peter Lynch de “diworsification”. O en criollo, el que mucho abarca poco aprieta. Nadie es experto en todos los sectores al mismo tiempo.
Es más, de tantas unidades de negocio ya me estaba olvidando otra… acero inoxidable.
Mirgor le compró hace un año y medio una de las mayores plantas de acero inoxidable del país al grupo finlandés Outokumpu.
Pero pese a la sospechada “diworsification”, Mirgor me sorprendía año tras año mostrándome que realmente lograba integrar y escalar de forma profesional y sólida sus nuevos negocios. Y la verdad es que me costó encontrar la respuesta.
Me llegó de mi amigo y gran conocedor de la empresa, Mariano, cuando hablando por teléfono me dijo “no es que Mirgor sea experta en cerdos, malta, celulares, retail, logística internacional, acero, etc. Es que Mirgor es experta en crear procesos productivos”.
Click!
Ahí entendí que lo estaba analizando al revés. En realidad era todo parte de lo que Mirgor es experta… de su nicho: crear procesos productivos.
Hace 14 años cuando Nokia buscó a Mirgor para que le fabrique celulares, Mirgor respondió “nosotros no sabemos de celulares”. A lo que los ejecutivos de Nokia les dijeron “de celulares sabemos nosotros. Ustedes saben producir”.
Y el mejor ejemplo de esto fue la pandemia de COVID!
Recordás la psicosis que había en la cuarentena de abril, mayo, junio de 2020? Leistung era una empresa que llevaba 3 décadas fabricando 30 respiradores artificiales por mes. Mirgor la agarró y escaló su producción.
En menos de 3 meses entregó la primera tanda de 1.100 respiradores. Quién escala de esa forma un proceso productivo?
La conclusión es clara.
Pero pará!
Hagamos una pausa acá. Permitime molestarte una última vez con esto: repasamos varias unidades de negocio y ni siquiera mencionamos aún el sub-régimen de promoción industrial ni Tierra del Fuego!!!!
Sé que soy insistente con esto. Realmente quiero que te cale hondo. Porque es probable que si sos inversor de la empresa tengas que soportar el bombardeo mediático sobre Tierra del Fuego que infunde pánico a cualquiera. Ir a contramano de la opinión pública es jodido y se logra reafirmando la postura y recordándonos el por qué de nuestras decisiones.
Ahora sí. Charlemos de Tierra del Fuego.
En Rio Grande, TdF (y base operativa de Mirgor) están terminando de conseguir las aprobaciones medioambientales y demás para lanzar la construcción de un puerto marítimo multipropósito en un predio de más de 220 hectáreas y con capacidad para 2.000 contenedores mensuales. Esto es una gran noticia para abaratar la logística fueguina. Esto es, hacerla más competitiva.
La inversión es de USD 380 mill. Mirgor busca quedarse con el 50% del proyecto. Y este nace en parte como resultado de la capitalización de un fondo provincial: el FAMPC. El Fondo para la Ampliación de la Matriz Productiva Fueguina nació en la extensión del sub-régimen de 2021 donde hubieron algunas modificaciones: que el 15% del IVA capitalice a este fondo con el objeto de ampliar la matriz productiva de la isla.
Una gran noticia para la viabilidad de la provincia. Y tanto el proyecto del puerto como el proyecto de la maltería pueden entrar en el RIGI (Régimen de Incentivo para Grandes Inversiones) propuesto por el Gobierno en la ley Bases que busca generar seguridad jurídica mediante incentivos en materia tributaria y fiscal.
Repasemos la otra pata: manufactura.
Por el lado de telefonía celular el primer trimestre 2024 tiene caídas interanuales del orden de 60 - 70%. Pero trato de no gastar más energía de la necesaria en el próximo trimestre. Prefiero ocupar mi tiempo en mirar más allá.
“Cuando la videoconferencia de resultados de wall street es positiva, la gente me para y me dice ‘felicidades por el trimestre’ a lo que les contesto ¡gracias! pero lo que en verdad estoy pensando es que este trimestre se fraguó 3 años antes. Ahora mismo estoy trabajando en un trimestre que se va a materializar dentro de 3 años… y eso es lo que debemos hacer. Pensar a 3 años vista”. - Jeff Bezos. Amazon.
De igual modo, para 2024 deberíamos ver un mercado de telefonía celular local en torno a 8,5 mill de dispositivos y 2,2 mill de televisores. Por el lado de los celulares que hoy son el hueso de la manufactura, el 15% puede representarlo el mercado negro (contrabando) que en 2017 llegó a significar hasta un 35% del market share.
Suponiendo que Mirgor tenga una cuota de mercado del 40%, estamos hablando de un potencial para producir en torno a 2,9 mill celulares en el corriente año. El CEO confía en que en el segundo semestre traccione la financiación del consumo en cuotas producto de la agresiva baja de tasas del BCRA. Pero tratemos de no darle más atención de la necesaria a la difícil coyuntura de corto plazo. Ver el árbol a veces nos hace perder el bosque.
Por el lado automotriz desde octubre empezó a funcionar ONTEC.
Qué es ONTEC? una planta de inyección plástica para piezas de acabado de la industria automotriz en asociación con Toyoda Gosei de Japón, quien le transfirió la tecnología.
No encontrás bichos de este tipo en todo LatAm ni Centroamerica. Recién tenés inyección plástica para piezas de acabado de la industria automotriz subiendo un poquito más por el mapa, en México.
Hoy Mirgor está experimentando un fuerte incremento de producción de autopartes electrónicas. Está consiguiendo varios contratos nuevos con diferentes terminales, especialmente con Toyota con 5 productos electrónicos complejos.
Mirgor también empezó a exportar a Brasil módulos electrónicos de la mano de una tecnológica japonesa para Toyota do Brasil para la manufactura brasilera de un nuevo vehículo mini-SUV.
Hoy el proyecto de Mirgor en Baradero, ONTEC, produce en torno a 125.000 - 150.000 piezas para Toyota. Con la nueva pick-up Hilux 2026 esta le adjudica a ONTEC-Mirgor más de 3 veces el volumen actual.
En torno a 500.000 - 600.000 piezas. También se encuentran cotizando productos similares para Ford y Volkswagen.
Por todo esto un proyecto tan joven como ONTEC hoy está cerca del breakeven. Es decir, el equilibrio financiero que sirve como base para empezar a ganar plata.
Aún más, lograron integrar muy bien Fortinox, el negocio de acero inoxidable que le compraron a Outokumpu, con ONTEC.
Apenas salió la transacción pensé “bue… ahora también son expertos en acero?”
Hoy, cuando veo la integración que hicieron entre los plásticos de ONTEC, el acero de Fortinox y la electrónica de FAMAR, humildemente reconozco mi ignorancia y lo equivocado que estaba.
Confirmé que el management está un paso adelante. Y creeme que no exagero. El foso defensivo que crearon con esta integración es admirable.
Si mañana el CEO, José Alonso, anuncia la compra de una cancha de pádel, antes de ponerme loco voy a pensar cuánto petróleo encontró abajo. Ya aprendí.
Volvamos a la pata de autopartes.
Mirgor y Volkswagen trabajaron durante 3 años bajo rigurosos requerimientos de ingeniería alemana para desarrollar un sistema de infotainment propio. Para su desarrollo Volkswagen invirtió USD 3 mill y Mirgor USD 1 mill.
Este producto es competitivo a nivel mundial y tiene certificaciones de Apple CarPlay y Android Auto. De hecho se están exportando para abastecer con estos a distintas terminales. Puntualmente 25.000 unidades para la Saveiro que se produce en Brasil, y 130.000 unidades para el Polo que se produce en Sudáfrica. También se está trabajando para abastecer la nueva Amarok.
Volvamos puntualmente al sub-régimen. El miércoles pasado en un programa de radio, Luis Majul le preguntó por Tierra del Fuego a Javier Milei. El Presidente respondió que “no se puede estar rompiendo contratos, hay que respetar los derechos de propiedad y los derechos adquiridos”. Y el sub-regimen tiene vigencia hasta 2038 con posibilidad de extensión de 15 años más.
Pero dejemos de lado Tierra del Fuego.
Mirgor hoy es mi principal posición porque creo que es cara gano mucho, cruz pierdo poco. Y una inversión verdaderamente CONTRARIAN.
Con el condimento de que está sufriendo una salida de flujos bestial producto de un análisis generalizado que se enfocó tanto sobre Tierra del Fuego (el árbol) que se olvidó de los otros segmentos del holding (el bosque).
Cerrando el post
El CEO no comparte números finos de márgenes de utilidad ni busco hacerlos tampoco ya que me parecen difíciles de estimar por la complejidad del holding y del momento actual. Grupo Mirgor está abriendo muchos negocios nuevos y creciendo con tanta robustez que no es un tema simple.
No puedo analizar un bicho de estos, hoy, de la misma forma con la que quizás analizo una concesión pública por donde pasa electricidad constante a diario con una tarifa fijada, o una concesión de autopistas con peajes que le facturan a un flujo de autos diario. Este holding en plena reconversión es bastante más complejo.
Pero parafraseando a Warren Buffett, no es necesario saber cuánto pesa una persona para saber si está gorda o no. Lo mismo sucede cuando valuamos una compañía.
Me basta con entender que el mercado, en su locura frenética, me está vendiendo el negocio de calidad que conversamos a menos de 2 veces un EBITDA normalizado. El resto es paciencia.
Otro punto siguiendo el paralelismo entre una empresa como Mirgor y una concesión pública, y el por qué roté bastante de Autopistas del Sol a Mirgor, es el siguiente:
La Argentina a la que nos dirigimos es un territorio que hace negocios con el mundo. Un país dinámico, empresarialmente flexible e integrado. Y en ese escenario creo que, por ejemplo, muchas empresas de concesiones públicas tienen techo. En mi módica opinión, difícilmente una compañía como Autopistas del Sol cotice sobradamente por encima de su derecho de cobro total.
Pero a una empresa como Mirgor, con su ADN especializado en crear procesos productivos, se le abre un abanico de potenciales socios comerciales que lleguen a Argentina.
Basta mirar las alianzas de sólo los últimos 5 años: Phillips, Volvo, Aptiv, Harman, LG, Leistung, Tokai Rika, JBL, Asus, Hisense, Ferbi, Outokumpu, Razer, Ingacot, Yazaki Mercosul, Grobocopatel, Enerby, Toyoda Gosei, etc.
Y no fueron 5 años tranquilos. Cepo, destrucción del crédito, inflación, distorsiones de precios, crisis económica, inseguridad jurídica.
Imaginate, entonces, las nuevas alianzas que nacerán en la medida que continuemos abriéndonos al mundo con un gobierno pro-empresa.
Mirgor, a contramano de lo que muchos piensan, está parada firme para atrapar las oportunidades que traiga la Argentina que está naciendo. Difícil encontrar una compañía tan ventajosamente posicionada.
Pero ojo!
Autopistas del Sol es mi segunda tenencia. También me gusta. Lo que menciono es sólo un ejemplo en términos relativos.
De hecho son, hoy, las únicas 2 que tengo y que me gustan.
Alejemos un poco el foco.
Tenemos un índice bursátil argentino (Merval) que pasó de USD 237 en marzo de 2020 a USD 1300 hoy.
Un 448% en dólares en sólo 4 años!!
"Sé temeroso cuando otros sean codiciosos, y sé codicioso cuando otros sean temerosos". - Warren Buffett.
Poniendo en perspectiva esta suba brutal del mercado argentino, considero que Mirgor es una cobertura contra un índice exuberante.
Por qué?
Te lo muestro en el siguiente gráfico que pone en perspectiva los términos relativos históricos entre el Merval en general y Mirgor en particular. Es decir, desde que Mirgor es una compañía sólida, los grandes divorcios con el contexto han rebotado en torno a estos términos relativos.
O lo que es lo mismo, Mirgor quedó atrasada.
Por supuesto, este es sólo un dato más que sugiere y da algunos indicios. No hay que tomarlo a rajatabla porque tiene sus excesos.
Espero que te haya gustado mi tesis de inversión. Recordá no tomar decisiones por un post y siempre guiate por TU propio análisis, criterio y sentido común.
Yo me equivoqué mil veces y me voy a equivocar otras mil.
Permitime robarte 10 segundos para agradecerte por todo el cariño recibido desde que empecé a escribir la newsletter. Valoro muchísimo todos los mensajes.
Y por supuesto, cualquier sugerencia es bienvenida.
Seguimos en contacto y que termines de pasar bien tu sábado,