Cómo encaramos 2025?
Una revisión de las tesis para enfrentar los riesgos del presente
Hace varios meses no escribo un post. En algunas ocasiones me hablaron preguntándome si abandoné Aconcagua Research.
En absoluto. Está más vivo que nunca. Parte del espíritu que compartimos en este espacio es no apretar el botón de compra/venta tan seguido.
"Todas las desgracias del hombre se derivan del hecho de no ser capaz de estar tranquilamente sentado en una habitación" - Blaise Pascal
Entro siempre que puedo a repasar nuevos suscriptores y conocerlos un poco. Ya son más de 2.000 suscriptores que, gracias a la generosidad de mi amigo Chino del exitosísimo Doble Piso, que recomienda Aconcagua, recibo de a cientos de suscriptores nuevos que de otra manera ni siquiera conocerían mi existencia. Como si fuera poco, él me animó a empezarlo. El bicho y dinámico inversor que es queda incluso opacado por su generosidad incondicional.
Pasemos a cuestionar un par de obviedades. Y de paso te cuento una novedad de Aconcagua.
Si hoy me atrevo a cometer la imprudencia de contar en una reunión de inversores, o a algún cliente que asesoro, que no me gustan los bancos ni el sector energético argentino, no sólo no me escucha nadie sino que encima soy calificado como un idiota sin matices. Y no me llaman más.
Y encima es razonable. Cómo voy a afirmar una estupidez así? no hay espacio para pensar que el sector energético no va a ser el mejor de los próximos años. Absolutamente TODOS conocen su potencial. Absolutamente TODOS los inversores tienen energía en cartera. El CONSENSO es total.
Y es exactamente ahí donde está el punto que quiero repasar. No hay mejor receta para cosechar rentabilidades ordinarias que pensar exactamente igual que el consenso.
INCLUSO… cuando el consenso tiene razón.
Si recordás post anteriores, he llegado a tener una concentración en torno al 75-80% del portfolio en energía. Aún más, en UNA sola energética, Transener.
Pero en 2021-22. Cuando era considerado un absoluto idiota pero por hacer lo contrario:
por COMPRAR energía.
A alguien le puede molestar lo que digo? obvio. Y con justa causa. A nadie le gusta que le digan que su bebé es feo.
Mi módico objetivo, con mucha humildad reconociendo mi ignorancia y limitaciones, y con mucho respeto hacia vos, no es aportarte valor palmeándote la espalda y diciéndote lo bien que invertís. Porque no te aporta valor, sólo te sobredimensiona el ego. El objetivo es intentar incomodar tus tesis de inversión para que sean aún más ROBUSTAS de lo que seguramente ya son.
Aunque te moleste, te aporta mayor valor.
En definitiva y parafraseando a mi amigo y CEO de Azvalor Asset Management, Álvaro Guzmán de Lázaro, en la inversión exitosa tenés que estar dispuesto a ser considerado un idiota la mayor parte del tiempo.
Entonces, estoy diciendo que muchas energéticas argentinas van a ser un fracaso?
NO!
Seguramente anden bastante bien por entradas de flujos externos (cualquier fondo que pague acciones argentinas con USD 1.000 mill se lleva puesto todo) y oportunidades de crecimiento per se. Lo que digo es que si tu objetivo es batir sistemáticamente al mercado con rentabilidades por encima de la media, probablemente no lo encuentres yendo CON la media, aún cuando la media tenga razón.
Y acá traigo el anterior post que escribí el 5 de mayo sobre Mirgor, que fue el que más interés de Uds. despertó en la página y si no lo viste podes repasarlo acá
Mirgor realmente era (y aún sigue siendo) un activo contrarian, que casi nadie quiere ni tiene. Y el resultado de ello fue que en el año subió 101% en USD, siendo la 6ta empresa con mejor performance del Merval.
Aún más, fue la SEGUNDA mejor si la ajustamos por riesgo. Por qué?
Porque el top lo encabezó el sector bancario. Con bancos llegaste al objetivo igual que con Mirgor. Pero si bien el objetivo de cruzar el rio es el mismo, no es lo mismo cruzarlo en bote o en cocodrilo.
El bancario es el único sector de la economía que puede quebrar sin avisar, de la noche a la mañana. El resto entra en concurso de acreedores. A los bancos un pánico que cause una corrida bancaria o un shock suficientemente fuerte que los agarre en una situación de vulnerabilidad, iliquidez y hojas de balance deterioradas, se los lleva puestos.
Y ese no era exactamente el RIESGO de hace un año atrás? y no riesgo percibido, riesgo REAL.
Por eso en su momento escribí en X que los bancos eran una apuesta binaria de “cara gano mucho, cruz pierdo MUCHO”. Mirgor, en cambio, era una apuesta de “cara gano mucho, cruz pierdo POCO”.
En definitiva,
Muchas veces miramos si llegamos al objetivo olvidando sobre qué lo transitamos. Y recordemos que en esto no hay que durar 3 años, hay que durar décadas.
La única forma de tener suerte sistemáticamente a través de décadas es NO sobreexponernos al factor suerte. Tratar de reducir la aleatoriedad (que de cualquier forma siempre nos va a acompañar).
Aún más, podemos estar tocados por la varita mágica y tener mucha suerte 4 de cada 5 años.
Cuatro años seguidos punta de tabla con rentabilidades viscerales. Y el quinto fundirnos.
De qué sirvió multiplicar el capital durante 4 años, si al final todo número multiplicado por cero…
da
CERO.
Hay que tener siempre presente que esto es una carrera de largo plazo e indefectiblemente NO vamos a tener siempre la suerte de nuestro lado.
Entonces procuremos estar cruzando el rio en bote y no sobre un tapado de piel escamosa con 80 dientes afilados. Porque puede salir bien… como pueden pasar cosas.
Monitoreemos los potenciales riesgos latentes aún más que las potenciales ganancias. Si nos ocupamos de vigilar lo malo, lo bueno se cuida solo.
Qué es este gráfico?
La bolsa argentina medida en dólares. Subió en torno a 600% en USD en menos de 5 años.
600 !!!!!!!!
Vos y yo nacimos y lo primero que salió de nuestra boca no fue “mamá”, fue la frase de Buffett “ser codiciosos cuando los otros son temerosos, y ser temerosos cuando los otros son codiciosos”.
La conocemos y coreamos todos casi como un mantra desde tiempos inmemorables.
Pero… y en la práctica? ahí parece que no es todo tan claro.
Porque en qué contexto se da que “los otros son codiciosos”? en un contexto de panorama POCO claro y lleno de dudas?
NO!
Si todos los expertos, gestores, portfolio managers, economistas, empresarios, son codiciosos es porque tienen fundamentos robustos de SOBRA para rebozar de optimismo y reforzar sus argumentos. Por eso es tan difícil aplicarlo en la práctica y separarse de ello. Porque es, lisa y llanamente, el ejercicio de sentirse el idiota que se va en la mejor parte de la fiesta.
Si miramos este gráfico que adjunté arriba, muestra el índice norteamericano que agrupa a las 500 principales empresas. Creció los últimos 10 años a una tasa compuesta en torno al 13% anual cuando el PBI lo hizo a un diminuto 2,6%.
Y la deuda pública en el mismo período? creció a un ritmo anual del 7% culpa de los abusos y excesos que ejerció USA sobre el gasto público y el déficit fiscal.
Como vemos arriba, hoy USA ya gasta más plata en pagar los intereses de su deuda que en todo su presupuesto militar.
Estos hechos me incomodan bastante.
La bolsa no puede crecer sistemáticamente por encima de lo que crece la economía inherente a ella. Porque son dos caras de la misma moneda.
“Pero hoy muchos ingresos de empresas top americanas provienen del exterior”, puede objetar alguien. Y acaso el mundo SI crece más rápido? lo único que crece con rapidez en el mundo es la deuda pública, que este año debería cerrar cerca de los USD 100 trillions, en torno a un increíble 90% del PBI de la tierra.
Y si vemos lo que hace Buffett en los gráficos arriba adjuntos (porque más que lo que se DICE importa lo que se HACE) hoy tiene una montaña de USD 325 billions en liquidez. Cash. O expresado de otra forma, estuvo vendiendo acciones de forma récord para hacerse de ese efectivo.
Por qué vendería si no fuera porque tácitamente también ve insostenible esta dinámica?
Si salís a andar en bicicleta cuesta abajo sin esfuerzo, vas a tener una certeza: que a la vuelta te va a tocar pedalear en subida.
Qué ejemplo boludo, pensarás. Si. Pero es ESA la dinámica de crecimiento que vivió la bolsa americana por tantos años. Y más temprano que tarde va a tocar pedalear cuesta arriba. La deuda es pan para hoy, hambre para mañana.
Pero a ningún gestor de fondos parece importarle.
Una combinación de bomba de deuda mundial + precios de activos BARATOS no es lo suficientemente malo para incomodarme, porque jamás sabemos cuándo puede quebrarse esa dinámica, y en la inversión se pierde más plata intentando anticipar las crisis que en las propias crisis cuando por fin llegan.
El problema es cuando el mix pasa a ser esa misma bomba de deuda mundial + precios de activos CAROS.
Ahí el margen de seguridad se esfuma y el juego de probabilidades, aún sin saber cuándo revienta el problema, pasa a estar bastante en nuestra contra, llevándome a reflexionar seriamente sobre cómo encarar este presente de la forma más eficiente posible y sin exposiciones innecesarias.
Se pueden interpretar mis palabras como la típica visión catastrófica de quien siempre está bajista y se pierde todas las subas. No sólo estuve 100% comprado los últimos 8 años, sino que encima de forma MUY agresiva y localizada. Generalmente soy optimista. Pero el contexto actual empieza a sembrarme dudas.
Volvamos un ratito más sobre el caso de Argentina
A principios de año se leían muchos inversores temerosos de que Argentina esté pasada de rosca porque les llegaba hasta la abuela preguntándoles por el bono AL30 o las acciones de YPF.
Y por un correcto razonamiento, pensaban: “esto ya llegó al oído de todos, es hora de salir”.
La realidad, como mencioné en un posteo de X de hace 8 meses, es que estábamos demasiado sugestionados por ambientes como el de X que NO reflejan la realidad del proceso decisorio de los millones de argentinos, sino que sólo son microclimas de algunas miles de personas con conocimientos de finanzas que nos predisponen a concluir fin de ciclo cuando NO reflejan la realidad.
Y entonces… cuál es un buen proxy de la realidad?
Una información que recolecto y tomo seriamente desde hace muchos años es la cantidad de personas que se abren una cuenta comitente y, por sobre todo, cuanta gente suscribe y rescata Fondos Comunes de Inversión.
Por qué?
Porque es el primer vehículo que te ofrece el empleado bancario cuando vas a preguntarle por alternativas de mayores rendimientos al plazo fijo. Es el instrumento por excelencia de “Doña Rosa”, término que retrata al último orejón del tarro que llega cuando la fiesta está por terminar. Casi como un pájaro de mal agüero.
Porque cuando todos están dentro, no queda más nadie por entrar que sostenga esos precios.
Y esto que miro refleja la totalidad de los flujos?
NO!
Pero una encuesta de elecciones presidenciales bastante acertada tampoco encuesta a los 46 millones de argentinos. Con algunos miles es suficiente para extrapolar un proxy del conjunto.
Y acá tenés bastante más que miles.
La famosa “inversión en bolsa” ya está a niveles de 2017 en lo que a popularidad respecta.
“Durante la primera fase de un mercado alcista (uno que ha estado muy bajo mucho tiempo y del que ya nadie espera nada) la gente no habla de acciones. De hecho, si se acercan a mí para preguntarme cómo me gano la vida y les contesto “dirijo un fondo mutuo de acciones”, ellos asienten cortésmente y se alejan. Al poco rato están hablando sobre puentes con un dentista que está cerca.
Cuando 10 personas prefieren hablar con un dentista sobre puentes que con el director de un fondo de acciones sobre acciones, es probable que el mercado esté a punto de subir.
En la segunda fase, después de haber confesado cómo me gano la vida, los recién conocidos permanecen cerca un ratito más, quizás lo justo para decirme lo arriesgado que es el negocio de la bolsa, antes de irse también a hablar con el dentista. El mercado puede haber subido algo desde la primera fase, pero pocos se han percatado.
En la tercera fase, con el mercado bastante más alto que en la primera, una pequeña multitud muy interesada ignora al dentista y me rodea a mí durante toda la noche. Una sucesión de entusiastas me llevan a un aparte para preguntarme qué acciones deberían comprar. Incluso el dentista me pregunta qué debería comprar. Todo el mundo en la fiesta ha invertido dinero en una acción y están discutiendo lo sucedido.
En la cuarta fase la multitud me rodea una vez más, pero esta vez para indicarme qué acciones debería comprar yo. Incluso el dentista tiene dos o tres consejos para darme, y en los días siguientes, cuando echo un vistazo en el periódico a sus recomendaciones, veo que han subido todas. Cuando los vecinos me dicen qué debo comprar y me arrepiento de no haberles hecho caso, es señal segura de que el mercado ha llegado a su tope y está a punto de empezar el declive.” - Peter Lynch, Un Paso por delante de Wall Street, 1989.
Semanalmente hablo por teléfono con gestores sobradamente más hábiles que yo, y algunos no sólo que no están ponderando colchones de liquidez en este contexto, sino que encima tienen apalancamiento.
La única forma de que una persona hábil y criteriosa como seguramente seas vos, tome una decisión sobradamente ESTUPIDA, es que esté obligado a tomarla.
Y el apalancamiento y deuda en ocasiones te obligan a tomar decisiones que de otra forma NO tomarías.
Ya hace varios meses que dejé de operar con deuda. E incluso estoy cerca de, a contramano de ello, inaugurar una etapa de un pequeño porcentaje de liquidez en cartera, con instrumentos del tesoro argentino que pagan en torno a 2.9% efectivo mensual como son las LECAPS cortas, o incluso algo de caución colocadora.
PD: para los suscriptores de Aconcagua de otros países, mayoritariamente España, USA, Uruguay y Chile, deberán buscar los instrumentos de liquidez a los que tengan acceso ya que los mencionados arriba son de Argentina.
Volviendo:
Por qué LECAPS con vencimientos cortos? para reducir volatilidad y a su vez tener liquidez y poder de fuego suficiente para cuando vuelvan a aparecer oportunidades CLARAS en el mercado.
Y probablemente algo de caución que, aunque tiene un rendimiento menor (4 puntos menos de tasa anual), es MUY segura y no pudieron lastimarla ni siquiera las esquirlas de las bombas económicas de 1989 y 2001.
Por qué? porque la contraparte es un inversor que pone sus acciones en garantía y en el peor de los casos le liquidan sus acciones para pagarte.
Pero el punto es, al margen de lo que menciono, que después de 8 años estoy empezando a pensar en protección por sobre rentabilidad.
Y en cuanto a las acciones argentinas como Grupo Mirgor y Autopistas del Sol que leíste en los anteriores post?
Este gráfico representa Mirgor/Merval. Si bien el mercado argentino tuvo años increíbles, los términos relativos vs Mirgor siguen en mínimos históricos (repitiendo lo que comenté en mayo, NO es un dato determinante sino sólo un complemento interesante)
En otras palabras, la bandita elástica está muy estirada y debería acercarse un poco más. O lo que es lo mismo, que Mirgor acorte distancia en la carrera contra el Merval.
Una red de contención que me deja bastante tranquilo frente a un Merval explosivo que subió de forma vertical.
Por el lado de Autopistas del Sol, en el post “Mi tesis más simple” comenté que comprabas un negocio con un derecho de cobro de 1 dólar… a 42 centavos. Hoy el derecho de cobro de 1 dólar ya vale 54 centavos. Pienso que sigue aún bastante barato e interesante. Más aún viendo otros derechos de cobro de 1 dólar como AL30 valiendo 70 centavos.
En criollo: tenés dos “contratos” o derechos de cobro con el Estado Nacional.
Vía autopistas (AUSO): comprás el derecho a cobrar $1 por sólo $0.54
Vía bonos (AL30): comprás el derecho a cobrar $1 por sólo 0.70.
Misma contraparte. Mismo plazo. Por eso elijo y me parece más atractiva AUSO.
Finalizando,
La forma de tener rentabilidades superiores es comprando problemas y vendiendo soluciones.
Comprar el mercado argentino en 2020-21 era comprar tremendos problemas. Vender el mercado argentino hoy es vender bastantes soluciones (bastantes no significa total).
Y dónde habrá problemas nuevos para ir a buscar, si Argentina sigue solucionando los suyos?
Ese será tema para que conversemos en un futuro próximo.
NUEVO!
Agregué una nueva sección al menú principal de Aconcagua llamado “Portfolio” para que puedas seguir más de cerca mis decisiones personales.
En caso de que te sirva conocerlo, vas a poder consultar todos los fines de mes los cambios que hice en el portfolio, como una forma de que puedas tener mayor cercanía con mis decisiones sin el delay de los post, que no escribo muy seguido.
Recordá que este es sólo un espacio de reflexión de adultos responsables que toman decisiones de forma independiente. El lector ya conoce y sabe que en este espacio NO hago recomendaciones de inversión. Y que en ocasiones voy a equivocarme.
Espero haberte podido aportar valor y que, en caso de resultarte útil, puedas consultar con frecuencia la nueva sección. A disposición para cualquier feedback.
Te mando un abrazo grande y que termines de pasar un lindo sábado,
Alan